В первой половине 2025 года пользователи заплатили $9,7 млрд внутрисетевых комиссий, что на 41% больше, чем в прошлом году, и это второй по величине показатель за всю историю.
1kx прогнозирует более 32 миллиардов долларов внутрисетевых комиссий к 2026 году, что обусловлено ускорением роста приложений. Этот рост привел к тому, что слово «доход» появилось в каждой презентации для криптоинвесторов, в каждом отраслевом отчете и в каждом разговоре об оценке.
В отчете добавлено, что просадка биткойнов может вызвать стресс-тестирование комиссий протокола.
Апрельский секторальный анализ 1kx показывает, что почти каждая категория комиссий за криптовалюту демонстрирует положительную корреляцию с $БТД цена. Также существует широкая дисперсия по секторам, и критическая переменная нисходящей бета-версии все еще не решена.
Фирма утверждает, что корреляция 0,6 может означать очень разные вещи в зависимости от того, падают ли отраслевые комиссии в 0,8 раза со скоростью Биткойна или в 1,5 раза, и она определяет разложенную чувствительность комиссий к росту и снижению.
В криптовалюте линия комиссионных может выглядеть как бизнес на растущем рынке и при этом торговаться как расширенный. $БТД бета, когда приходит макрострах.
Рефлексивный кластер комиссий
Секторы 1kx идентифицируют как наиболее коррелирующие с ценой Биткойна, разделяя общую экономическую архитектуру, которая улучшается, когда цены растут, и ухудшается, когда они падают, часто быстрее, чем сам базовый актив.
Ликвидные ставки и рестейкинг находятся на вершине этого кластера, а их потоки комиссий зависят от доходности, которая увеличивается по мере роста заемного капитала, а аппетит к риску растет и сокращается по мере их снижения.
Кураторы хранилищ сталкиваются с тем же притяжением: активы притекают, когда динамика цен положительная, и уходят, когда настроения меняются. В отчете стартовые площадки являются категорией, которая наиболее сильно зависит от настроений: активность запуска ускоряется на направленных бычьих рынках и останавливается, когда доверие падает.
Протоколы автоматизации и DeFAI, которые получают комиссию, связанную с транзакционной активностью и внедрением стратегии, также отслеживают тот же направленный импульс.
1kx сообщает, что корреляция комиссий блокчейнов уровня 1 (L1) с $БТД варьируется в широких пределах: многие наследуют направление рынка через собственные движения цен токенов и структуру деятельности, в то время как другие демонстрируют большую независимость в зависимости от своей базы приложений.
Эта изменчивость приводит к тому, что направленное влияние цен токенов на активность в сети означает, что большинство L1 по-прежнему имеют значимый смысл. $БТД чувствительность в своих линиях вознаграждения.
Рефлексивность объединяет эти категории, поскольку их комиссии во многом являются результатом той же спекулятивной, позиционной деятельности, которая движет самим Биткойном.
Когда инвесторы говорят о росте комиссий в этих секторах во время растущего рынка, они частично описывают динамику бизнеса, а частично описывают тот же попутный макроэкономический ветер, который поднял все рисковые активы в портфеле.
Уровень предоставляемых услуг
DePIN выделяется в структуре 1kx как категория с самой низкой корреляцией, получая награду за ненаправленное воздействие на доходы от криптовалюты.
Причина в том, что комиссии DePIN отслеживают денежную стоимость вычислений, пропускной способности, хранилища и других предоставляемых услуг. Спрос на эти услуги исходит от пользователей с реальными операционными потребностями, и хотя цены на токены влияют на структуру стимулов, они не устанавливают напрямую ставку комиссии, как это делают цены на активы для доходности или запуска деятельности.
1kx прогнозирует, что в 2026 году комиссии за DePIN превысят 450 миллионов долларов, что обеспечит трехзначный рост.
Эмитенты стейблкоинов и протоколы реальных активов находятся в аналогичном диапазоне более низкой корреляции: 1kx оценивает их $БТД корреляция примерно 0,2. Экономика их комиссий больше зависит от объема эмиссии, управления резервами и AUM, чем только от спекулятивной торговли.
Более низкая корреляция указывает на то, что структура комиссий менее привязана к $БТД ценовое направление. Структура 1kx поддерживает «более дифференцированное воздействие доходов» и не позволяет заявлять об иммунитете от распродажи.
Более точное утверждение заключается в том, что DePIN и компании, связанные с выпуском, имеют лучшие структурные аргументы для защиты своих комиссионных линий во время кризиса. $БТД-специфическая просадка.
| Группа секторов | Основной драйвер платы | Поведение на растущем рынке | Вероятен стресс при просадке | Вывод статьи |
|---|---|---|---|---|
| Жидкий стейкинг/рестейкинг | Доходность, кредитное плечо, склонность к риску | Тарифы быстро растут | Урожайность сжимается, активность угасает | Самый рефлексивный |
| Кураторы хранилища | АУМ, импульс, притоки | AUM растет вместе с ценой | Отток может произойти быстрее, чем $БТД | Высокий риск снижения чувствительности |
| Панели запуска | Настроения, запуск активности | Сильный в бычьих фазах | Объем запуска может быстро остановиться | Высокая цикличность |
| Автоматизация / ДеФАИ | Развертывание стратегии, транзакционная активность | Выгоды от активных рынков | Использование может снизиться из-за склонности к риску | Воздействие комиссии за направление |
| ДеПИН | Вычисления, пропускная способность, потребность в хранилище | Рост связан с использованием услуг | Более изолирован от $БТД-специфические потрясения | Наиболее дифференцированный |
| Стейблкоин / RWA | Эмиссия, резервы, АУМ | Более постепенный рост | Меньше напрямую связано с $БТД движется | Воздействие комиссий с более низкой корреляцией |
| DEX / Кредитование / Преступники | Объем, ставки, волатильность, кредитное плечо | Может извлечь пользу из активности | Смешанный; волатильность помогает, расслабляет боль | Спорная золотая середина |
Децентрализованные биржи (DEX), кредитные протоколы и бессрочные платформы занимают спорную золотую середину. По оценкам 1kx, медианная корреляция DEX составляет примерно 0,33, а кредитование — около 0,3, в то время как деривативы демонстрируют широкий разброс, иногда превышающий 0,4.
Волатильность может поддерживать объем торгов даже на падающих рынках, обеспечивая этим секторам частичный буфер. Тем не менее, сжатие ставок комиссий и сокращение позиций во время стрессовых ситуаций делают их линии доходов нестабильными, что невозможно уловить простой средней корреляцией.
Почему оценка — это реальная выгода
Более широкий отчет о доходах 1kx показывает, что соотношение цены и комиссии в криптосекторах варьируется на несколько порядков. В третьем квартале 2025 года медианное соотношение P/F блокчейнов составило 3902x, при этом L1 составляло около 7300x по сравнению с 17x для DeFi и финансов.
Медианное соотношение P/F DePIN упало до 211x с примерно 1000x годом ранее. Оценки блокчейна по-прежнему составляют более 90% анализируемой рыночной капитализации, генерирующей комиссионные, хотя большую часть комиссий производят DeFi и финансы.
1kx также утверждает, что изменения комиссий приводят к росту оценок в DeFi и финансах, и в меньшей степени в блокчейнах.
Если эта направленная взаимосвязь сохранится в нисходящем направлении, когда комиссии сначала снизятся, а мультипликаторы сжимаются в течение недель, следующих за первоначальным движением цены, тогда $БТД Просадка, которая обнажает нестабильность комиссий в секторах с высокой корреляцией, может спровоцировать корректировку оценки второго порядка.
Инвесторы, которые присвоили бизнес-оценку потокам комиссий, подверженным бета-тестированию, столкнутся с быстрой переоценкой.
Тест откладывается
Если макроэкономические условия продолжат смягчаться, такие как снижение цен на нефть, сохранение ожиданий снижения ФРС и исчезновение геополитических рисков, Биткойн может продолжать удерживаться на уровне от среднего до высокого уровня в 70 000 долларов и приблизиться к 12-месячной базовой цели Citi в 112 000 долларов.
В таких условиях линии комиссионных в большинстве секторов будут продолжать расширяться, а нисходящая бета-коэффициент останется теоретическим. 1kx прогнозирует, что рост комиссий за приложения будет ускоряться в 2026 году, при этом рост DeFi и финансов превысит 50% в годовом исчислении.
Риск в этом сценарии заключается в том, что рынок продолжает рассматривать циклически сильный рост комиссий как свидетельство устойчивого качества бизнеса. Активность Launchpad остается высокой на оживленном рынке, повторная доходность выглядит устойчивой, когда аппетит к риску здоров, а кураторы хранилищ сообщают о высоких показателях AUM.
Аудит откладывается, а капитал продолжает перетекать в сектора, качество комиссионных которых никогда не подвергалось реальному стрессу. Падение цен на нефть, ослабление инфляционных опасений и возобновление ставок ФРС – это именно та среда, в которой эта отсрочка распространяется.
Февраль повторяется в масштабе
5 февраля биткойн упал на 14,1% до внутридневного минимума в $62 254,50 за одну сессию, поскольку склонность к риску ослабла, акции технологических компаний распродавались, а отток из ETF ускорился.
За этот период криптовалютный рынок потерял примерно 2 триллиона долларов по сравнению с октябрьским пиком. Активность на Launchpad снизилась, позиции заемного капитала сократились, а доходность по ретейкингу снизилась.
Линии комиссионных, которые выглядели впечатляюще до конца 2025 года, в течение нескольких недель показали свою направленную зависимость.
Повторение этой модели переместит вопрос о нисходящей бета-версии из заявленного следующего шага 1kx в реальное рыночное событие.
Секторы с рефлексивной структурой комиссий столкнутся с самым трудным испытанием: рынок, ищущий стартовые площадки, наблюдает снижение объемов запуска, повторное снижение доходности по мере вывода заемного капитала, а кураторы хранилищ наблюдают, как AUM падает быстрее, чем цены на токены.
DePIN и предприятия, связанные с выпуском, по-прежнему будут сталкиваться с препятствиями, но их относительная устойчивость к комиссиям впервые станет ясной в данных.
Если изменения в комиссиях приводят к росту оценок DeFi и финансов, тот же механизм работает в обратном порядке.
Протоколы, которые сообщают о снижении комиссий в первом квартале следующего даун-цикла, дают рынку повод сжимать свои кратные коэффициенты еще до того, как прояснится полная макроэкономическая картина.
Инвесторы, которые присвоили бизнес-оценку потокам комиссий, подверженным бета-тестированию, столкнутся с быстрой переоценкой.
Биткойн в настоящее время стоит около 78 000 долларов США, находясь вблизи верхней границы своего недавнего диапазона после апрельского ралли геополитической помощи, и это именно тот период, в котором вопрос качества комиссий остается нерешенным.
